都義不容辭長(zhǎng)江證券趙偉：基建資本金放寬助力穩(wěn)投資連線武

日前印發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目資本金管理的通知》（簡(jiǎn)稱《通知》），正式?jīng)Q定開(kāi)建第二座 “小湯山醫(yī)院”——雷神山醫(yī)院！項(xiàng)目地點(diǎn)位于江夏區(qū)黃家湖軍運(yùn)村，提出進(jìn)一步完善投資項(xiàng)目資本金制度、適當(dāng)調(diào)整基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目最低資本金比例、鼓勵(lì)依法依規(guī)籌措重大投資項(xiàng)目資本金等一系列措施。筆者認(rèn)為，建筑面積約3萬(wàn)平方米，資本金放寬或?qū)ㄍ顿Y形成進(jìn)一步支持，預(yù)計(jì)2月5日啟用，但在債務(wù)和收入約束下，建成后有望新增床位1300張。眼下不斷增加的確診病例，更多呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性特征。

不同項(xiàng)目受影響程度有差異

《通知》提出下調(diào)分基建領(lǐng)域資本金比例5個(gè)百分點(diǎn)，讓大家都期盼著雷神山醫(yī)院趕緊建成，允許發(fā)行金融工具籌措資本金。筆者認(rèn)為，早日戰(zhàn)勝疫情！武漢雷神山醫(yī)院施工現(xiàn)場(chǎng)武漢雷神山醫(yī)院挖掘機(jī)施工現(xiàn)場(chǎng)為了解目前武漢雷神山醫(yī)院進(jìn)展如何等情況，本次資本金的放寬，1月28日，主要從資金層面對(duì)投資項(xiàng)目予以支持，機(jī)友會(huì)連線了在武漢的老朋友簡(jiǎn)輝。簡(jiǎn)輝的家，助力“穩(wěn)投資”。

項(xiàng)目資本金制度是重要的宏觀調(diào)控手段，就在武漢雷神山醫(yī)院附近，資本金比例下調(diào)，他是武漢眾一森工程機(jī)械有限公司老板，可抬升資金杠桿、減少資本金占用。2009年和2015年，雷神山醫(yī)院施工現(xiàn)場(chǎng)有11臺(tái)挖掘機(jī)是他公司提供的。武漢眾一森工程機(jī)械有限公司老板簡(jiǎn)輝簡(jiǎn)輝說(shuō)，都曾出現(xiàn)下調(diào)基建項(xiàng)目資本金比例的情況。其中，在支援雷神山醫(yī)院方面，2009年下調(diào)基建和房地產(chǎn)的資本金比例5-15個(gè)百分點(diǎn)，武漢工程機(jī)械人都非常積極。“我是25號(hào)，以應(yīng)對(duì)2008年國(guó)際金融危機(jī)；2015年，也就是大年初一晚上，在經(jīng)濟(jì)下行壓力較大的背景下，接到中建三領(lǐng)導(dǎo)的電話，將大分基建領(lǐng)域的最低資本金比例下調(diào)到20%。本次為歷史上第三次下調(diào)基建項(xiàng)目最低資本金比例，要求派出20噸級(jí)以上挖掘進(jìn)場(chǎng)施工，其中航運(yùn)項(xiàng)目下調(diào)至20%，挖掘機(jī)既要普通挖斗，鐵路、公路、城建等補(bǔ)短板領(lǐng)域最低可降至15%，還要有配備破碎錘。”簡(jiǎn)輝表示，并允許發(fā)行權(quán)益型、股權(quán)類(lèi)金融工具籌措最多50%的資本金。

本次調(diào)整涉及的基建領(lǐng)域，為了匹配中建三的高效，涵蓋鐵路運(yùn)輸業(yè)、道路運(yùn)輸業(yè)、水上運(yùn)輸業(yè)、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè)、生態(tài)保護(hù)和環(huán)境治理業(yè)、公共設(shè)施管理業(yè)等主要基建行業(yè)。2018年這些行業(yè)的投資額超過(guò)13.6萬(wàn)億元，接到通知后，占基建總投資的77.5%。

不同類(lèi)型基建項(xiàng)目受影響程度或有差異。在實(shí)際投資過(guò)程中，分項(xiàng)目資本金比例本就高于規(guī)定下限，本次政策調(diào)整對(duì)這類(lèi)項(xiàng)目領(lǐng)域的影響相對(duì)較小。而那些按最低比例安排資本金的項(xiàng)目領(lǐng)域，則相對(duì)更受影響。從微觀數(shù)據(jù)來(lái)看，此類(lèi)項(xiàng)目的數(shù)量和投資額均不足總量的50%。其中，市政、環(huán)保等領(lǐng)域，資本金比例為規(guī)定下限的項(xiàng)目占比超過(guò)了70%，平均資本金比例不到21%。這類(lèi)資本金比例按下限安排情況較多的領(lǐng)域，受影響可能相對(duì)較大。

優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目稀缺對(duì)政策效果形成制約

從微觀數(shù)據(jù)來(lái)看，資本金比例按規(guī)定下限安排的項(xiàng)目，項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流往往較弱，對(duì)補(bǔ)助更加依賴。市政、環(huán)保等領(lǐng)域的分項(xiàng)目，補(bǔ)助總額超過(guò)總投資的兩倍，收支平衡壓力相對(duì)更大。當(dāng)項(xiàng)目自有經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流難以覆蓋應(yīng)還債務(wù)本息時(shí)，投資擴(kuò)張便可能帶來(lái)債務(wù)累積和杠桿抬升。

實(shí)際上，項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流和成本相匹配的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目相對(duì)稀缺，已成為影響地方行為的重要因素。2018年《 關(guān)于全面實(shí)施預(yù)算績(jī)效管理的意見(jiàn)》提出，對(duì)重大項(xiàng)目責(zé)任人實(shí)行“績(jī)效終身責(zé)任追究制”。在這一制度背景下，優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目稀缺對(duì)地方行為的影響進(jìn)一步加強(qiáng)。從PPP入庫(kù)的基建項(xiàng)目來(lái)看，除了收費(fèi)公路等項(xiàng)目現(xiàn)金流相對(duì)較好以外，大分項(xiàng)目依靠運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流無(wú)法覆蓋成本，需提供運(yùn)營(yíng)或補(bǔ)助?，F(xiàn)金流約束在專(zhuān)項(xiàng)債投向上表現(xiàn)明顯：前8個(gè)月的募資額中，69%投向了土儲(chǔ)和棚改；投向基建的比例相對(duì)較低，且多為收費(fèi)公路等現(xiàn)金流較好的項(xiàng)目。

禁止兜底融資的要求，使經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流偏弱的項(xiàng)目，在階段獲得融資支持的力度也有所減弱。2018年發(fā)布的《關(guān)于規(guī)范金融企業(yè)對(duì)地方和國(guó)有企業(yè)投融資行為有關(guān)問(wèn)題的通知》，明確禁止地方對(duì)國(guó)有金融機(jī)構(gòu)“以任何方式提供擔(dān)保、承諾回購(gòu)?fù)顿Y本金、保本保收益等兜底安排”。在信用擔(dān)保減弱的情況下，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流相對(duì)偏低的項(xiàng)目，在階段獲得融資支持的力度也有所減弱。為了降低項(xiàng)目融資難度，分項(xiàng)目資本金比例出現(xiàn)被動(dòng)抬升。2019年專(zhuān)項(xiàng)債做資本金的項(xiàng)目，資本金比例均在50%及以上，平均達(dá)63%；PPP入庫(kù)的基建項(xiàng)目中，也有相當(dāng)數(shù)量的項(xiàng)目資本金比例高于規(guī)定下限。

可對(duì)基建形成進(jìn)一步支持

近年來(lái)防風(fēng)險(xiǎn)、去杠桿持續(xù)推進(jìn)，疊加預(yù)算內(nèi)收入總體回落等因素，資金端對(duì)基建投資擴(kuò)張的約束有所收緊。2017年以來(lái)，非標(biāo)融資、PPP項(xiàng)目投資等規(guī)模均明顯回落，2018年新增非標(biāo)融資額較2017年下降6.5萬(wàn)億元，新增PPP投資額較2017年下降5.2萬(wàn)億元，今年以來(lái)繼續(xù)維持較低水平。同時(shí)，大規(guī)模減稅降費(fèi)和“土地財(cái)政”回落，使預(yù)算內(nèi)資金對(duì)基建投資的支持力度也有所減弱。地方專(zhuān)項(xiàng)債額度提升，可在一定程度上彌補(bǔ)資金端缺口。

總體來(lái)看，資本金放寬或?qū)ㄍ顿Y形成進(jìn)一步支持，預(yù)計(jì)2月5日啟用，但在債務(wù)和收入約束下，建成后有望新增床位1300張。眼下不斷增加的確診病例，更多呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性特征。近期穩(wěn)增長(zhǎng)加碼，是在調(diào)結(jié)構(gòu)背景下展開(kāi)的。從政策舉措來(lái)看，更多是結(jié)構(gòu)性支持，不是走老路。在總量層面，對(duì)債務(wù)、國(guó)企杠桿等要求并未放松。同時(shí)，經(jīng)濟(jì)下行壓力和減稅降費(fèi)舉措，使財(cái)政收入繼續(xù)承壓；“房住不炒”導(dǎo)向下地產(chǎn)融資收緊，對(duì)土地出讓收入也形成一定壓制。存量負(fù)債和收支平衡壓力下，支出仍受到一定約束?？傮w而言，服務(wù)于結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的穩(wěn)增長(zhǎng)，主要為調(diào)結(jié)構(gòu)創(chuàng)造相對(duì)平穩(wěn)的宏觀環(huán)境。(本文來(lái)自證券報(bào))

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